SBC Medical Group Holdings

Todo lo que sigue es mi interpretación y puede ser errónea. Va en una sección aparte porque el artículo 20 del Reglamento de Abuso de Mercado exige distinguir claramente los hechos de las opiniones.

Por aritmética, esto está entre lo mejor que ha producido el screener. El margen se amplió 4,7 puntos mientras los ingresos caían un 15,5 %, lo que significa que el ingreso que la reforma eliminó era de margen bajo y la dirección eligió bien. Los ingresos han girado. El ROIC es del 38 % sobre una base de capital real. La caja neta es un tercio de la capitalización. Un negocio así es defendible a 8–12 veces el beneficio operativo, y cotiza a 4,57.

De las cuatro empresas por delante en la ejecución posterior, una tiene ROIC negativo y dos son una farmacéutica y una petrolera cuyos beneficios yo no extrapolaría. Por durabilidad del negocio subyacente yo seguiría poniendo a SBC en cabeza de ese grupo — lo cual es mi criterio y no el del screener, y es la razón de que este archivo exista.

No la compro, y la razón es que la fórmula de Greenblatt no tiene ninguna casilla para el gobierno corporativo. La fórmula lee el beneficio operativo y el valor de empresa en los estados financieros. No puede preguntar si esos estados están gobernados, y aquí la propia compañía responde: no adecuadamente, durante dos ejercicios seguidos, precisamente en la supervisión de las operaciones con partes vinculadas. Eso no es una nota al pie cuando toda la diferencia entre el beneficio declarado y la caja real pasa por arrendamientos, efectos y préstamos con partes vinculadas.

Quiero ser preciso con lo que digo y lo que no. No estoy alegando ninguna irregularidad — los ejemplos declarados son el salario de un familiar y la aprobación tardía de un bonus, que son fallos de gobierno, no fraude. Lo que digo es más estrecho y suficiente: cuando el mecanismo por el que el beneficio no llega a ser caja es el mismo mecanismo que la empresa dice que no consigue supervisar bien, un 21,9 % de rentabilidad del beneficio es un precio, no un regalo.

Tampoco hay un plan al que sujetar a la dirección. Ni uno solo de los objetivos declarados —multimarca, internacionalización, «el mercado de la longevidad a través de la IA»— lleva un número y una fecha. Eso importa menos que los controles, pero elimina la otra cosa contra la que normalmente los contrastaría.

Nivel de confianza: alto, cosa poco habitual. No en que la acción caiga —puede perfectamente duplicarse—. Alto en que esto no es una posición para una cartera de 1.000 € cuyo argumento entero es la verificabilidad.

Escrito como riesgos de la decisión de quedarme fuera, no solo de una posición.

1. Que se revalorice sin mí. Los ingresos han girado y la reforma ya ha hecho el ciclo completo. Si el apartado 9A sale limpio en marzo de 2027, el argumento para 4,57 veces desaparece deprisa y el precio de entrada no será de 4 $.
2. El libro de partes vinculadas corta en los dos sentidos. Los arrendamientos financieros y los efectos con entidades fundadas por el consejero delegado son tan capaces de favorecer los resultados como de deprimirlos, y desde fuera no puedo saber cuál de las dos cosas está pasando. Esa incertidumbre es el riesgo, en ambas direcciones.
3. Dos años de historia auditada, y los archivos anteriores son de otra empresa. Los informes anuales bajo este mismo identificador para 2023 y 2022 son los de Pono Capital Two, la sociedad instrumental con la que salió a bolsa. No hay un registro largo contra el que contrastar nada de esto, y una reformulación de cuentas no tendría contra qué anclarse.